【研究报告内容摘要】
事件:公司公告2019年度业绩快报,2019年实现营业收入 25.4亿元,同比增长 17.0%;实现归母净利润 2.1亿元,同比增长 35.4%,eps 为 0.35元;其中2019年第四季度实现营收 6.7亿元,同比增长 11.5%,实现归母净利润 0.61亿元,同比增长 307%。
芳纶盈利大幅提升,氨纶亏损拖累业绩。公司是国内芳纶、氨纶行业龙头,具备间位芳纶产能 7000吨/年、间位芳纶产能 4500吨/年、氨纶产能 7.5万吨/年。
公司芳纶板块受益于原材料上涨、国内民用、军用需求提升,价格持续上涨。
公司芳纶满产满销,间位芳纶持续优化产品结构,以项目为抓手引导市场需求;对位芳纶开发高端应用领域,不断优化客户结构。氨纶板块方面,公司实行烟台、宁夏双基地战略,氨纶产销实现较大幅度增长,但由于行业产能过剩,2019年氨纶价格持续下降,40d 价格由 2019年初 33000元/吨下跌至年末 29500元/吨,跌幅超过 10%,2019年度均价 31100元/吨,同比下降 12%,受此影响氨纶板块仍未扭亏,对业绩造成一定拖累。
氨纶行业景气触底,看好行业价格复苏。2019年国内氨纶产能约 85万吨/年,产量 68.5万吨,开工率 80%,较 2018年提高 1pp,目前行业半数以上产能处于亏损状态,未来行业将向着集中化、低成本化、差异化的趋势发展,龙头企业优势将愈加突出。从氨纶价格以及价差来看,行业景气度已经基本触底,目前氨纶 40d 价格 29000-29500元/吨,基本与 2016年 28500元/吨的历史最低价持平,处于 5%价格分位;氨纶-ptmeg-mdi 价差为 14500元/吨,也仅处于10%分位。公司宁夏基地能源成本、折旧均较烟台基地具备优势,随着宁夏基地新产能效率不断提高,烟台老基地负荷降低,看好公司氨纶板块扭亏。
芳纶进入产能投放期,氨纶发展低成本化、差异化。公司宁夏基地 3000吨/年对位芳纶产能,已于 2020年初投产,目前国内对位芳纶产能约 5500吨/年,需求 10000吨/年,其中公司产能 4500吨/年,新增产能将受益于国产化替代贡献业绩增量;烟台基地在建 4000吨/年防护用高性能间位芳纶,预计 2020年三季度投产。芳纶方面,公司目前在建宁夏基地二期 3万吨/年绿色差别化纤维、烟台基地 1.5万吨高效差别化粗旦氨纶,预计 2021年建成投产,将逐步替代老旧产能,提高氨纶盈利能力。公司规划 2022年形成间位芳纶年产能 1.2万吨,对位芳纶年产能 1.2万吨,氨纶年产能 9万吨,芳纶纸年产能 3000吨,发展空间广阔。
盈利预测与投资建议。我们预计公司 2019-2021年 eps 分别为 0.35元、0.51元和 0.82元,对应 pe 分别为 37倍、25倍和 16倍,公司是国内芳纶龙头,对位芳纶新增产能已经投产,间位芳纶新增产能进展顺利,未来两年复合增长率超过 50%,上调至“买入”评级。
风险提示:氨纶、对位芳纶、间位芳纶价格大幅下跌的风险、原材料价格大幅上涨的风险、新建项目建设进度不及预期的风险。

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